介绍
印度拥有许多世界上最杰出的企业家、工程师和技术专家,并且正在崛起为全球超级大国。然而,该国的经济一直受到其资本市场崩溃的阻碍。
对印度精英商人和政客的批评越来越多地导致记者被监禁或被彻底谋杀。股票市场分析师因对公司发表负面评论而被捕。在这种压制表达的气氛中,企业欺诈基本上没有得到遏制。
在这份报告中,我们强调了我们认为即使不是历史上最恶劣的公司欺诈案例之一。
我们发现了数十年来阿达尼公然会计欺诈、股票操纵和洗钱的证据。在政府推动者和促进这些活动的国际公司的家庭手工业的帮助下,阿达尼完成了这一巨大壮举。
这些腐败问题渗透到政府的多个层面。根据我们采访过的众多消息来源,印度证券监管机构 SEBI 似乎更倾向于保护肇事者而不是惩罚他们。
我们将阳光视为最好的补救措施,并希望这份报告有助于阐明这些问题。为了实现这一目标,我们希望 Adani 能够解决我们在本报告结论中提出的 88 个问题。
阿达尼集团的背景,印度最大的企业集团之一,总市值达 17.8 万亿印度卢比(2180 亿美元)
Adani Group 是印度第二大企业集团,由其董事长兼创始人高塔姆·阿达尼 (Gautam Adani) 经营,他目前是全球第三大富豪,此前曾排名第二。
(来源:彭博社)
该集团拥有 7 只主要公开上市股票(共 9 只),总市值约为 17.8 万亿印度卢比(2180 亿美元)。[1]它还包括阿达尼私人公司和家族信托的迷宫。通过持有该集团股份,高塔姆·阿达尼 (Gautam Adani) 及其家人积累了超过 1,200 亿美元的账面财富,其中超过 1,000 亿美元是在过去 3 年内获得的,主要是通过其股价的飞速升值。
该集团业务广泛,主要集中在港口、矿山、机场、数据中心、发电和输电等关键基础设施项目上。
Adani 的 7 家主要上市公司的股价在过去 3 年里神秘飙升——大多数涨幅翻了数倍——分别跻身印度最大的公司之列。 Adani Enterprises 和 Adani Ports 均入选印度 Nifty 50 指数,其中 6 家公司被纳入 MSCI 印度指数。 [2]
(来源:彭博社)
** Adani Wilmar 业绩自 2022 年 2 月首次公开募股以来
阿达尼集团的7家上市公司被高估了85%+,即使你无视我们的调查,只看公司的财务状况
即使在检查本报告中提出的证据之前,并且仅基于直接从其公司获取的财务数据,阿达尼集团似乎也被高度高估了。
基础设施公司通常比较困倦、低增长、低多元企业,但阿达尼上市公司的估值指标与最泡沫的高增长科技公司相当。
(来源:FactSet 和 Hindenburg 分析)
在混合的基础上,与行业同行相比,我们认为 85% 以上的下行空间纯粹来自基本面。
阿达尼集团公司使用极端杠杆给债权人带来危险。根据监管文件,阿达尼集团的成员过去曾违反财务契约和义务
“任何基于借贷、收购和股价上涨而实现如此飞速发展的集团都值得仔细研究。” – 印度前高级储备银行 (RBI) 官员
从偿付能力来看,集团内多家上市实体的杠杆率高于行业平均水平:其中7家实体中有4家的自由现金流为负,表明情况正在恶化。
公司的“流动比率”是衡量流动资产减去近期负债的指标。该集团中的五家公司(除 Adani Ports 和 Adani Wilmar 外)的流动比率低于 1.0,表明短期流动性风险增加。
(来源:FactSet)
根据其 2022 财年年度报告,就不受限制的现金而言,阿达尼港口是唯一一家拥有 860 亿印度卢比(10.5 亿美元)大量储备的上市实体。 [页。 515] 它也是唯一一家似乎能够持续产生可观的正现金流的上市实体:截至 2022 年 3 月 31 日约为 520 亿印度卢比(6.4 亿美元)。 [Pg. 141]
著名金融服务公司惠誉集团旗下的固定收益研究公司 CreditSights 表达了对阿达尼集团杠杆作用的担忧。 2022 年 8 月发布的一份关于阿达尼集团的尖锐报告称该集团“严重过度杠杆化”,并暗示它可能“瓦解阿达尼庞大的商业帝国”。在 CreditSights 与该公司会面后,该报告于 2022 年 9 月被 “淡化”。
在其最新报告中,CreditSights 拒绝改变其投资建议,并坚称“由于激进的扩张计划,该集团的几家公司的杠杆率仍然很高,这些计划主要靠举债融资,这给它们的信用指标和现金流带来了压力”,据当地媒体报道。
我们联系了印度中央银行印度储备银行 (RBI) 的一位前高级官员,听取他对阿达尼集团债务堆积如山以及可能对公共银行业产生连锁反应的看法。他的评论很谨慎,他说:
“任何依靠借贷、收购和股价上涨而飞速发展的集团都值得仔细研究。也就是说,他 [Gautam Adani] 也具有以低价购买资产的惊人能力。这可能会降低信用风险,但值得研究原因。”
一份日期为 2021 年 9 月的阿达尼绿色能源发行通告指出,阿达尼集团的成员“不时违反并可能在未来违反现有融资安排下的某些契约和义务。” [页。 69]
由于这些违规行为,贷方可以宣布违约事件、加速还款或触发其他安排的交叉违约。该公司没有保证如果发生这种情况,它将有“足够的资源来偿还这些借款”。 [页。 69, 70]
如下文所述,阿达尼集团旗下公司之间有着错综复杂且截然不同的联系并相互依赖。没有一家上市实体与其他集团公司的业绩或失败无关。
我们认为,只需要一个实体发生一次严重的流动性事件,就会在其他集团实体引发一系列负面事件,这可能会影响整个阿达尼集团。
阿达尼集团上市实体部分发起人股权质押贷款,有效杠杆化集团
除了阿达尼集团各个实体持有的债务外,这些公司的发起人团体(即阿达尼内部人士)已质押其部分股权作为贷款抵押品。
股权质押本质上是贷款抵押品的不稳定来源,因为如果股价下跌,贷方可以调用抵押品。如果没有额外的抵押品,贷方可能会要求强制清算股票(通常会随着股价走低和抛售的继续而使自我实现的周期永久化)。
以下是发起人集团实体为其每家上市公司公开披露的股权质押细目:[3]
(来源:截至 2022 年 12 月底的 BSE 承诺数据 [1,2,3,4,5,6,7,8,9])
除了显性杠杆之外,我们强烈怀疑阿达尼帝国内部可能存在额外的、隐藏的杠杆,其形式为第 1 部分中描述的对未公开股权的质押。
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